估计2010年“三驾马车”中投资软着陆、出口渐复苏和消费稳增长。
中证证券研究中心
1-2月份主要经济指标已经发布。我们梳理增长动力、物价水平和流动性三大主要领域,简单地体检当前中华人民共和国宏观经济健康状况。我们认为,中华人民共和国实体经济增长强劲,但不存在全面过热嫌疑;物价水平波动具有季节因素,但尚在可控范围内;货币充裕适度合理,流向上更加有效。综合以上判断,我们估计即使利率或者汇率调整,目的是为了管理通胀预期,不会出台严厉的货币政策,也不意味紧缩周期来临。
本报告拟从以下四个问题入手,试图简要描述当前宏观经济态势:
第一,经济增长如何,有没有过热的趋势;
第二,物价（CPI、PPI）压力大不大,6个月内会不会加速上升;
第三,流动性总量和结构是怎样的;
第四,货币政策如何演变。
增长强劲 动力均衡
没有GDP数据,但通过工业增加值、固定资产投资、出口增速和零售商品总额依然可以勾勒出宏观经济增长实景。
首先,产出缺口祢平,工业增加值累计同比增速创出新高,估计高位盘整后将自然回落。
我们对2000年以来单季度名义GDP季节调整,其后用H-P滤波算出趋势值来代表潜在增长,发现去年年底时产出缺口基本消失,这说明产能利用率恢复至危机前水平。
2010年1-2月份工业增加值累计同比增速达到20.70%,仅次于2005年1月份,重工业持续超越轻工业,二者增速差扩大至9.20%。从行业上看,交运设备、废弃资源和橡胶(资讯,行情)制品增速远远超过平均水平,这体现出汽车和低碳行业巨大市场需求。
工业增加值接近历史峰值的增速,是基数效应和实体经济强劲反弹叠加效果,我们估计未来该项数值盘整后将小幅回落,1-2月份发电量累计同比下滑至22.13%已经显露出经济降温的苗头。
其次,总量稳定增长的情况下,经济增长结构也将趋于合理。与去年“8.0、-3.9和4.6”的分布相比,2010年“三驾马车”跑得更加平衡:投资软着陆、出口渐复苏和消费稳增长。
固定资产投资平稳回落。一是产能投资和基建项目增速放缓:中央和地方项目投资累计增速均在去年底基础上下行4个百分点,地方项目占比略微升高;新开工累计增速下行25个百分点,新开工项目数量比去年同期少了71个,新项目一拥而上的局面得到缓解;铁路运输、电力热力等基建项目投资增速远不及去年同期。
二是房地产投资持续上升（图一）。1-2月地产投资增速达到31.1%,地产投资额占全部投资额的比重也进一步提高至24%,这说明地产拉动投资增长的效用进一步强化。我们认为,今年地产投资的增速不会出现大幅下滑。从先行指标看,房地产新开工面积在前两个月达到1.49亿平方米,大大超过了近十年来同期水平,新开工面积的增长主要源于可售面积不足,经过去年上半年去库存化,目前大城市可售面积维持在低位,房地产市场进入一个补库存阶段。
同时,1-2月购置土地面积2407万平米,累计同比增长11.2%。虽然地价增长迅猛,但开发商“拿地”壬情同样高涨。随着季节因素及政策预期的消化,未来地产投资和销售将呈现互促式增长,全年地产投资增速累计将有望接近去年水平。
三是投资结构优化。在资金总量约束下,传统产业投资高增长难以为继,后工业化时代主要投资方向应是新兴产业。从1-2月的数据看,新技术、新能源以及相关产业发展非常迅猛,如通信设备及电子行业、交通运输及仓储业、租赁及商务服务业等累计投资增速分别达到了21%、31%和55.6%。传统的钢铁、有色、采掘等行业固定资产投资增速放缓。前两个月,钢铁开采、采矿业投资完成额同比增长分别为-18%和15.1%。随着国家对过剩行业产能限制的继续施行,传统产业投资增速放缓下行趋势已定,新兴产业如低碳、新能源、软件、生物制药等投资增长更加可持续。
相比去年,今年宏观调控的工作之一是做好投资和出口的加减法。去年四季度我们猜测的是“投资下、出口上”,开局的实际情况是,投资缓慢降温,出口复苏顺利。
由于去年基数较低,关注出口环比增速更为重要。未经过季调环比增速为-13.66%,低于2002年-2010年春节所在月份的环比下降平均水平;经过春节因素的调整后,2月份中华人民共和国出口环比增速接近5%。中短期内,受益于美国存货投资变动以及未来可能出现的设备投资,出口良好的复苏态势还将延续。
出口复苏具有两个特征:对新兴市场增速依然快于发达经济体,巴西、东盟和印度显然快于美日欧（图二）,但后者的占比逐渐回升;一般贸易同比增至71.52%,而进料加工等低附加值的贸易方式增长疲软。
消费延续了2009年高增长态势。从具体行业看,汽车、石油及制品类、家具类以及家用电器行业增速依然较高,这说明“汽车+房地产”仍然是消费的两个增长点（图三）。除此以外,消费数据出现两个新变化:第一,随着RPI持续上涨,从2009年12月开始名义消费增速快于实际消费增速,未来一段时间这种趋势将更加明确;第二,消费升级迹象显露,金银珠宝、电子通讯器材回升明显,新的消费增长点有望补充进来。
用一句话总结实体经济运行态势:经济良好,没有过热,一季度GDP同比超过10%是大概率事件,但重点要看环比情况。
图一 城镇固定资产投资增速回落 地产投资强劲
图二 对新兴市场国家出口增速较快（1-2月份累计同比）
